安永EY:私募基金上市构筑平台、创新引领发展

本文由安永华明会计师事务所撰稿

自2018年开始，面对宏观经济增速减慢的压力，私募行业监管日趋严苛，而资本市场深度变革和调整的形势以及产业红利下降的影响下，行业面临的资本寒冬已然成为共识，私募管理业向阳而生、突破创新、寻找机遇的发展之路又在何方？

2018年11月13日，安永助力上海瑞威资产管理股份有限公司(1835.HK，瑞威资管)在香港联合交易所主板成功上市。瑞威资管是中国第一家取得证监会关于核准发行境外上市外资股的私募基金管理公司，为行业创新树立了良好的标杆。

私募基金管理人上市的积极意义主要体现在以下方面：

1，有利于私募基金全面提升治理水平，完善自我管理能力，提升平台实力。公司上市后必须遵守交易所的上市规则和相关法规，信息充分披露的要求也使得公司的业务运作必须在阳光下运作，经得起放大镜般的审核。同时，私募基金在境外上市后，来自全球各地的资金开始持有私募基金的股份，私募基金的发展营运便要考虑到外部股东的期望并受他们以及其他资本市场专业人士的监督。无论是股权结构、经营管理、金融投资、行政模式等都得按国际通行要求执行，这要求私募基金进一步加强和规范内部控制，加速私募基金平台管控能力提升。

2，有利于进入国际化主流融资平台。2018年，党中央、国务院要求资本市场对外开放“宜早不宜迟，宜快不宜慢”。A股“入摩”和“入富”、原油期货挂牌、铁矿石期货正式引入境外交易者、外资券商正式设立控股子公司等应运而生，尽显我国资本市场的“国际范”。在对外开放、深化改革的资本市场环境下，部分海外资金需要内资私募机构作为管理人，私募基金境外上市无疑为这一需求提供了很好的入市窗口，也使得私募基金可以抓住机遇，实现中国私募基金管理人为全球投资人管钱的产业升级。

3，有利于增强公司信用评级、提升私募基金的品牌知名度。2018年以来不少私募平台公司出现爆雷情况，导致投资人资金灰飞烟灭，加剧了私募行业募资难的困境。如果私募管理人实现上市，能阳光运作、规范运作，将在募集资金方面增强投资人信心，并有效降低筹资成本。

瑞威资管的上市，对整个私募行业有重要影响，同时也对当前经济环境下中国私募业的发展有积极的提振作用。2019年1月18日，上海交通大学上海高级金融学院（SAIF/高金）与瑞威资管联合主办“高金-瑞威大讲堂”开堂首论暨私募基金管理与创新发展专题研讨，与会专家就近期金融监管、行业变革、私募出海、行业与经济走势等热点问题展开深度讨论，安永华明会计师事务所（特殊普通合伙）大中华区审计服务合伙人汤哲辉受邀出席论坛，并参加由上海交通大学上海高级金融学院副院长严弘主持的“私募管理人上市，私募业新契机？”为主题的圆桌论坛，其他参与嘉宾包括鼎一投资董事长郑华玲、基石资本总裁徐伟、上海永宣创始管理合伙人韩宇泽、曲江金控总经理黄顺绪与瑞威资管总裁朱平，如下为圆桌会议各位嘉宾的主要观点摘录。

圆桌论坛现场

上海交通大学上海高级金融学院副院长 严弘

参与本次圆桌对话的嘉宾的所在机构有来自私募基金的早期投资、风险资本、私募基金和产业基金等各方面细分生态，说明私募基金的行业覆盖面很广。实际上近几年私募基金行业发展非常迅猛，整个规模在某个时间段超过了人民币12万亿，远超公募基金，在服务实体经济上起到的作用也大于公募基金。私募基金在整个金融市场中的作用举重若轻。

然而，2018年对许多投资领域来说是非常困难的一年。整体经济出现了增长放缓的趋势，贸易战给中国经济带来了一定阻碍。同时，关于中国的经济发展模式出现了很多争论，影响了对未来发展的预期和信心。在大环境之下，私募基金行业也面临着很多困难，主要来源于几个方面：

首先，资管新规出台，为整个私募行业带来了很大冲击。资管新规的目的在于转变整个行业的运营模式，从原来刚性兑付的模式转化到真正以净值化为主的资管模式。这个环节原则上对于私募基金而言是利好发展机会，因为私募基金最看重的是资产管理能力，当真正比拼资管能力，私募基金有得天独厚的优势。

但事实上，新规出台之后对私募基金的监管更加从严，这一现象涉及监管模式如何适应市场变化，如何在严格的行业资质管理和风险控制方面，与行业发展之间找到新的平衡等核心问题。这对行业监管是一个极大挑战，亦是私募业目前面临的困境。整体经济增速下滑使得私募基金面临融资难问题，资金来源不确定，资金募集难，不少私募基金机构的发展受到一定阻碍。

另一方面是投资难，私募基金在整个资产端受到经济与政策的一定限制，优质项目又相对稀缺，我们需要及时调整投资策略。

实际上，目前市场上遇到的很多问题都是因为没有充分发挥市场的作用。市场监管者怕出现问题，所以不断进行调整。在面临困境的情况下，我们需要寻找新的出路，找到一些创新模式，这是私募基金走出困境的必然方法。其中，瑞威资本在香港上市走出一条非常新颖的路径，给私募基金行业带来新的模式。

很多私募基金基本上都是在一级市场开展业务，但资本市场一直与他们紧密相连。资管行业本身就是信托行业，取决于投资者的信任。打铁还得自身硬，瑞威资本有勇气、有实力到资本市场接受检验，将自己的专业性与职业性提高到一个新的水平，给行业树立了很好的标杆。

瑞威资本通过走向资本市场站得更高、看得更远，很多投资一级市场的项目也需要很好的推荐机制，整个上市过程对创投企业和PE基金都非常重要。现在上海提出要做注册制的创新板，给PE私募领域带来了新的契机。瑞威资本为我们开了一个好头，我相信将来香港H股或者A股里面会有更多资管机构上市，也希望看到更多资管公司能够真正走上资本市场这条道路。

私募行业目前确实面临着很多问题，也有很多机会，我们要加重对风险的防范，还要对未来持有乐观的展望。

瑞威资本：开拓私募基金行业新模式

瑞威资本总裁、CEO 朱平

2018年对于私募基金行业而言是比较严峻的一年，募资难、退出难，资产处置难、被投项目选择难，基金管理行业受到极大挑战。

瑞威资本是一家以不动产投资为核心的私募股权基金公司。在应对挑战的过程中，我们在做好自身资产管理业务的同时，在资金募集或获取的多元化过程中发现了一个比较大的问题，即私募基金机构本身的征信，或者说私募基金机构对于市场的公信力以及对于自身管理基金的披露公示，很难获得市场认可。在此种情况之下，经董事会的反复讨论以及在汤总高屋建瓴的指导下，瑞威资本走向了上市之路。

然而，瑞威资本作为一家轻资产的管理公司，要在资本市场获得一定认可是比较困难的事情。在启动之初，我们即面临着两大挑战：第一是涉房，我们的业务与房地产关联度比较高；第二就是类金融。私募基金管理公司一般而言都归为类金融行业，2016年底监管部门停止了类金融机构在国内资本市场上上市申请，正是基于此我们选择了在香港递交IPO申请。

此次上市完成，我最大的感受是所得到的两个“认可”：第一个认可来自监管部门对私募基金行业的认可。政府的主管部门或监管部门对我们这次到资本市场上市采取支持和鼓励的态度。第二是得到资本市场的认可。香港的资本市场对我们这类私募基金管理公司以及中国大陆的整个市场都非常看好。因此，我认为国内的私募基金管理公司应该有足够的信心，和瑞威资本一起在资本市场有所作为。

但是要提醒我们同行，要在资本市场上市，有两件事至关重要。第一，企业的内控体系要严，要能经受类似于放大镜般苛刻的审核，每个细节、每个环节都要合法合规经得起检验，容不得一点点侥幸心理。第二，业务的立意要高，要摆脱依赖资源不均衡配置或信息不对称等传统业务模式，以自身的主动管理能力，依托中国经济转型的市场需求，创设新型的基金产品并通过资本和行业的整合去助推实体经济的发展，让社会和投资人共赢。

对于私募管理人而言，我们要把自己放下来，沉下来，做长久的、踏踏实实的管理人，为私募行业的健康发展贡献一份力量。

私募机构如何实现境外上市：以瑞威资本为例

安永华明会计师事务所（特殊普通合伙）

大中华区审计服务合伙人 汤哲辉

私募机构在2015年前后普遍关注于新三板上市，后来由于监管调整而停滞。瑞威资本于是牵手安永将目标转向香港资本市场，考虑以H股的方式上市。由于此前并没有内地私募基金H股成功上市的先例，这完全是一次吃螃蟹的行为。但鉴于香港资本市场基本特征，即成熟的注册制IPO环境，发行人财务上只要达到3年盈利5千万港币的指标，法律上能够合规，即可满足香港主板上市的门槛，实现上市。

对于私募机构而言，上市很重要一点就是可以增信。私募机构通过自身上市能够增加投资人和客户的信心，从而实现自身的不断发展壮大。在瑞威上市过程中，我们理解国内监管部门是持鼓励态度的，因为私募机构上市后，除了原先行业协会等监管外，香港联交所、香港证监会以及投资者都会时刻盯着你，这符合监管部门支持私募行业在阳光下运作的原则。作为港股上市公司，私募基金的年报、半年报等报告都要定期公开，这样私募机构的运作就必须更加规范透明。

瑞威资本作为内地赴港第一家上市的私募公司，在上市过程中关键要素是解决很多合规性问题。合法经营是监管部门非常看重的上市前提。而会计师会协助企业梳理历史财务业绩，并进行未来展望，瑞威凭借自己过往严格的风控、稳健的业绩和良好的预期，也就顺利通过了联交所上市审核。

香港是一个高度自由的国际化资本市场。中国私募基金遵循商业准则，依托国内大平台，构筑自己核心竞争力，就能够在市场上获一席之地。虽然现在行业处于低谷时期，但我相信困难越大，机会越大。大家现在都要做好准备，搭建好的平台，当行业出现转机复苏之时，私募基金机构就能够在更大的舞台展现专业能力。

私募行业的挑战与未来发展方向分析

永宣创投创始管理合伙人 韩宇泽

目前，私募股权行业面临着很大挑战，主要是融资难与退出难，原因如下：

第一，融资难的主要原因是资管新规、减持新规的冲击，再加上资本市场的低迷，一个项目从投资到退出，最短需要4年，时间长一点要7年，时间跨度很长，难以让投资者取得的良好的变现和收益。业内认为今年的人民币基金的投资将会大幅度下跌，对整个私募股权行业冲击较大。

第二，行业野蛮生长。在短短不到10年的时间内，中国证监会备案的机构高达13000多家，盲目的恶性竞争导致了资源错配。例如追逐共享单车这一盲目热点，造成了大量资金的浪费与错配。而美国发展了70多年，私募机构也就1300多家，因此，我认为行业内的机构肯定需要面临重新洗牌。

第三，行业传统的以股权投资为主的商业逻辑和商业模式已经被颠覆。现在众多机构都在争抢优质项目，二级市场的估值很低，一级市场价值倒挂。如果资本市场不景气，国家或证监会要么暂停IPO，要么延缓IPO，这导致了投资机构的退出有很大障碍。

在这种情况下，私募管理人、投资人都要成长起来，管理人要推出更多符合投资人需求的产品，或者尝试更好的商业模式。过去投资人都想赚快钱、赚大钱，但股权投资的特征和现实情况并不符合这种心态。既然IPO之路太窄，就应该而加大并购的力度，而且证监会新的领导在讲话中指出并购基金是私募基金的最终发展方向，所以，我觉得并购这一发展方向是正确的。 

上海永宣创投原来叫上海联创，在中国的股权投资行业奋斗了20年，是一支老牌投资团队，也见证了中国资本市场的起起落落。4年前我们就意识到募资难的情况，因此转型推出契合投资人需要的产品，积极拥抱新经济，在逆势中新募集了三只基金。我们现在的投资主要聚焦在企业并购，并拓展VC风险投资方面的业务。目前管理基金规模人民币350亿，在国内投资了300多家企业，有75家企业成功上市或并购，还有一批挂牌新三板。

私募行业面临着很大挑战，也有很多行业痛点，但是有危就有机，瑞威资本的上市之路真的走得很好，给私募行业带来新的路径。现在私募基金越来越聚焦专业化，专注某个行业或领域的投资。国家明确提出在上海证券交易所设立科创板并试点注册制，将会带给整个行业又一次春风，我们需要牢牢把握这一机会。

越是困难的时候，也是投资的最佳时机。越是面对诸多挑战和困境，越要内心的平静。巴菲特说过，投资成功的秘诀源于内心的平静和独立的思考。希望我们在座的可以共同合作，抱团取暖。

中国私募行业的问题根源在于缺失长期资本

基石资本总裁 徐伟

2018年其实是一个非常特殊的年份，大家都说这一年是资本的寒冬，虽然2018已经过去，我觉得寒冬还会经常到来。我要再次祝贺瑞威资本，因为在这个环境之下，他们在香港上市对于自身企业发展、以及私募行业的发展都是不错的选择。

目前，中国私募行业的长期资本缺失带来了行业的扭曲。二级市场从时间发展来看，基本上都是牛少熊多。一级市场快速下滑，2018年一级市场前三季度的募资同比下降57%，我认为这不是正常市场应有的数字。

究其根源，还是资本市场的结构不合理，缺失长期资本。在这一情况下，私募机构将会长期痛苦地生存，因此我们需要在这个市场找到自己的特点与所长，能够聚焦某一领域，做深做扎实。

基石资本从2002年到现在走过了17年，整体管理资本规模约人民币500亿，是国内典型的纯人民币的PE机构。我们经历了资本市场的风风雨雨，我自己的感触也很深。虽然我们去年整个基金规模达到人民币100亿，但结构与2016年相比，不变的只有20%。这就意味着除了政府引导的投资，其他LP都发生了变化。

2016年我们高净值用户占比非常多，这一方面与我们的起家业务相关，而在去年的基金中，高净值用户数量降低了。另外，民营机构的数量在我们的投资里大幅降低。我觉得不是民营机构没有钱，而是他们通过资产错配获得了快速发展，但没有形成多少资本作为长期资本。对于这一状况，我相信接下来会有越来越多的国有资本成为我们长期资本的引领者，改善资本市场的结构。

无论如何，困难永远伴随着我们，满足和快乐是短暂的，最核心的还是思考如何把自己的工作做扎实，把结构调整好，找到适合你投资理念的投资人，把握投资逻辑这一核心要素。2019年我们需要重点关注科创板，基石资本也会坚持成长及往后的投资策略，继续以并购为主要业务。

以乐观、稳定的心态看待私募行业发展

鼎一投资董事长 郑华玲

鼎一投资是国内目前比较有特色的、以资产重组并购为主的PE基金，专注于不良资产管理领域。这一策略的实践在国内PE行业内的发展时间不算很长，我们在投资规模、管理规模方面都比较领先。近几年在以上海为中心的江浙沪区域投入了人民币70-80亿，主要是与固定资产相关的并购投资；现在管理人民币基金和美元基金，管理国内大型机构投资人的固定资产配置。

对于正在从事的困境资产投资，我自己最大的感受是，你必须以非常乐观、非常从容、极具耐心的心态面对这块业务。以前做PE、主要是成长型投资的时候，我觉得自己很忙。后来真正开始做困境企业重组，我才知道以前的日子多么云淡风轻。这几年从起步开展业务到后来管理业务，自己面临的挑战也越来越大，因此，我想从一些比较技术性的方面谈一下感受。

首先，从外部环境来看，整体市场的资金对私募资金管理的认知度，以开放心态委托私募基金管理人对自己的资产进行管理的开放和宽容程度与十年前相比有所提升，尤其是在LP的比例中，国有成分有所增加。这在一方面反映了民营企业的经济流动性比较紧张，国有主体资本存量比较充裕；另一方面也反映了国有资本作为市场上比较保守稳健的资金，开始以开放心态委托给市场化的、纯民营的机构管理。这是我在商学院毕业之后看到资本市场最大的变化。委托人对市场的开放心态以及进一步向市场化机构的倾斜，对于融资相对比较艰难的时代而言是非常好的倾向性，我们也以乐观的心态看待市场。

第二，关于确定性和不确定性。我觉得在中国做投资最痛苦的就是不确定性，永远不知道二级市场会出现什么新的规则，而且规则往往是临时出台，也很难预判民营机构的态度。不确定性同时也是机会，会出现大量困境资产投资的机会、大量不动产的机会与大量并购重组的机会。因此，优秀的私募基金管理人就是不断地在不确定性和确定性中找到平衡点。私募机构在操作层面要有技巧，核心管理团队也应该在心态上有一个平衡点，才能应付变幻莫测的中国市场。

第三，通过这几年困境资产投资的实践，我认识到困境投资是一个非常复杂、链条非常长的投资策略，而不是具体的资产品类。国内大部分的市场机构或个人谈到不良资产，首先想到债券，认知更深一点是房地产。实际上，从整个海外资产看来，困境资产本质上是在经济波动的周期中，通过低于内在价值获得特殊的交易机会，并通过主动的管理能力将买进的资产增值，择机卖出，这是经济急剧下行时所采取的保护性策略。

我们用了4、5年的时间，反反复复地通过学术活动、同业交流等方式，不断拓展整个市场对困境资产的认知。我们认为这一步非常重要。因为当前的中国市场有一个特殊情况，每一位大型的买方和机构投资者都先要确定产品属性，才能确定是池子里的哪一个板块出钱。如果不给困境资产投资策略进行正确定位，我们永远难以接触大型买方。我们花了很长时间做了一些基础工作，和行业大咖一起推动行业规范发展。

最后，我认为有志于长期从事私募基金行业的管理者最需要自我修炼，培养长期而持续的心态。我在海外交流学习的时候，感受最深的就是很多海外PE合伙人的心态都非常成熟。今天我们担忧中国资本市场缺乏长期稳定的资金，但我也很担心缺乏长期稳定心态的管理人，希望与大家共勉，这也是对自己和自身团队的要求。

2019年我们会在传统业务上继续加大困境企业的重组并购，希望搭建整体的困境企业重组并购生态链，一起在乐观的大环境里面守望相助，逆风前行。

曲江金控：政府产业基金与私募基金合作模式的现实实践

曲江金控总经理 黄顺绪

目前私募基金中有很多资金来自政府或者国有资产，政府引导的产业基金与私募基金的合作也越来越多。在合作模式上，一般而言是利用政府主导出资设立的母基金、市场主导的政府征信基金以及结合一些产业政策来进行。其中最常见的模式是将政府主导的母基金、产业引导基金与私募基金进行结合，也有一些地方把政府的母基金做成金融控股的模式。

西安曲江金控是曲江新区管理委员会直属的国有控股企业。曲江金控的基金相当于一个母基金，引导产业、资本流向文化产业。曲江金控成立之后，紧密围绕新区的重大发展战略，一方面努力打造曲江文化金融示范区，在文化产业政策与新金融政策方面发挥引导与扶持的作用；另一方面承担国有资产保值、增值运营任务，设立文化资产管理、基金管理等子公司，设置小额信贷、不动产投资、供应链金融以及租赁等几个板块，与私募机构进行紧密合作。我们希望能够与大家携手共进，进一步加强政府与企业之间的合作，更好地服务实体经济的创新与发展。

总结语：

2019年将是私募基金发展非常重要一年，我们相信，经历寒冬洗礼，私募基金行业不但会在合规性、专业性领域得到极大的自我“突破”，更能在寻求创新发展之路上取得跨越式的“突破”，构筑出更为健康、宽广的资本平台，切实推进金融服务实体经济使命，助力中国经济的再度腾飞。